풀무원 (KRX :017810)이 의미있는 부채 부담을 갖는 이유는 다음과 같습니다.

전설적인 펀드 매니저인 리 루(찰리 멍거가 지지했던)는 '가장 큰 투자 위험은 가격 변동성이 아니라 영구적인 자본 손실이 발생할지 여부'라고 말한 적이 있습니다. 기업이 망할 때 부채가 수반되는 경우가 많기 때문에 기업의 재무제표를 살펴볼 때 위험도를 고려하는 것은 당연한 일입니다. 중요한 것은 풀무원기업(KRX:017810)이 부채를 안고 있다는 점입니다. 하지만 진짜 문제는 이 부채가 회사를 위험하게 만드는지 여부입니다.

부채는 어떤 위험을 가져올까요?

일반적으로 부채는 기업이 자본을 조달하거나 자체 현금 흐름으로 쉽게 갚을 수 없을 때만 진짜 문제가 됩니다. 자본주의의 핵심은 실패한 기업이 은행에 의해 무자비하게 청산되는 '창조적 파괴'의 과정입니다. 그러나 더 일반적인(그러나 여전히 고통스러운) 시나리오는 낮은 가격으로 새로운 자기자본을 조달하여 주주를 영구적으로 희석해야 하는 경우입니다. 하지만 희석을 대체함으로써 부채는 높은 수익률로 성장에 투자할 자본이 필요한 기업에게 매우 좋은 도구가 될 수 있습니다. 기업이 얼마나 많은 부채를 사용하고 있는지 고려할 때 가장 먼저 해야 할 일은 현금과 부채를 함께 살펴보는 것입니다.

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풀무원의 부채는 얼마인가요?

아래에서 볼 수 있듯이 풀무원의 부채는 2024년 9월 기준 8,241억 원으로 전년과 거의 동일한 수준입니다. 차트를 클릭하면 더 자세한 내용을 확인할 수 있습니다. 하지만 2,292억 원의 현금을 보유하고 있기 때문에 순부채는 약 5,949억 원으로 더 적습니다.

풀무원의 대차대조표는 얼마나 건전할까?

최근 대차대조표에 따르면 풀무원은 1년 이내에 만기가 도래하는 부채가 1조 9천억 원, 그 이후 만기가 도래하는 부채가 6,084억 원에 달합니다. 이를 상쇄할 수 있는 현금 2292억 원과 12개월 이내에 만기가 도래하는 매출채권 2855억 원이 있었습니다. 따라서 현금과 단기 미수금을 합친 것보다 부채가 총 1조 1,800억 원 더 많습니다.

4671억 원에 달하는 부채는 마치 책과 스포츠 장비, 트럼펫으로 가득 찬 거대한 배낭의 무게에 힘겨워하는 어린아이처럼 회사 자체에 큰 부담을 주고 있습니다. 따라서 저희는 주주들이 이 문제를 주의 깊게 지켜볼 필요가 있다고 생각합니다. 결국 풀무원은 채권단이 상환을 요구할 경우 대규모 자본 재조달이 필요할 것으로 보입니다.

우리는 수익 대비 부채 수준을 파악하기 위해 크게 두 가지 비율을 사용합니다. 첫 번째는 순부채를 이자, 세금, 감가상각비 차감 전 영업이익(EBITDA)으로 나눈 값이고, 두 번째는 이자 및 세금 차감 전 영업이익(EBIT)이 이자 비용(또는 줄여서 이자 커버리지)을 몇 배로 충당할 수 있는지를 측정하는 것입니다. 이 접근법의 장점은 부채의 절대적인 양(EBITDA 대비 순부채)과 부채와 관련된 실제 이자 비용(이자 커버리지 비율)을 모두 고려한다는 점입니다.

풀무원의 EBITDA 대비 부채 비율(2.5)은 부채를 어느 정도 사용하고 있음을 시사하지만, 이자보상배율은 1.3으로 매우 낮아 레버리지가 높음을 시사합니다. 감가상각비와 상각비가 많이 발생하기 때문에 EBITDA가 수익의 관대한 척도라는 점을 고려하면 부채 부담이 생각보다 더 큰 것으로 보입니다. 최근 들어 차입 비용이 주주 수익률에 부정적인 영향을 미치고 있는 것은 분명해 보입니다. 풀무원의 EBIT가 지난 12개월 동안 86% 상승하며 비 온 뒤의 대나무처럼 급상승했다는 점은 주목할 만합니다. 덕분에 부채 관리가 더 쉬워질 것입니다. 부채를 분석할 때 대차대조표는 분명 집중해야 할 영역입니다. 하지만 향후 대차대조표가 어떻게 유지될지는 풀무원의 실적에 달려 있습니다. 따라서 부채를 고려할 때는 반드시 수익 추세를 살펴볼 필요가 있습니다. 대화형 스냅샷을 보려면 여기를 클릭하세요.

마지막으로, 세무 담당자는 회계상의 이익을 좋아할지 모르지만 대출 기관은 현금만 받습니다. 따라서 EBIT 중 잉여 현금 흐름이 얼마나 뒷받침되는지 확인하는 것이 좋습니다. 풀무원은 지난 3년 동안 총 잉여현금흐름이 마이너스를 기록했습니다. 잉여현금흐름이 안정적이지 않은 기업에게 부채는 훨씬 더 위험하므로 주주들은 과거 지출이 미래의 잉여현금흐름을 창출할 수 있기를 기대해야 합니다.

우리의 견해

솔직히 말해서 풀무원의 이자 커버리지와 총부채에 대한 실적은 풀무원의 부채 수준을 다소 불편하게 만듭니다. 하지만 긍정적인 측면을 보면 풀무원의 EBIT 성장률은 좋은 신호이며, 보다 낙관적인 전망을 가능하게 합니다. 전반적으로 풀무원의 재무제표는 비즈니스에 상당한 리스크로 작용하고 있는 것으로 보입니다. 따라서 저희는 풀무원 주식에 대해 매우 신중하게 접근하고 있으며, 주주들도 풀무원의 유동성을 면밀히 주시해야 한다고 생각합니다. 대차대조표는 부채를 분석할 때 집중해야 할 영역임이 분명합니다. 하지만 궁극적으로 모든 기업에는 대차대조표 외부에 존재하는 위험이 존재할 수 있습니다. 저희는 풀무원에서 3가지 경고 신호를 확인했으며 (최소 2가지 이상은 저희와 잘 맞지 않음) , 이를 이해하는 것이 투자 과정의 일부가 되어야 합니다.

때로는 부채가 필요 없는 기업에 집중하는 것이 더 쉬울 때가 있습니다. 지금 바로 순부채가 전혀 없는 성장주 목록을 100% 무료로 확인하실 수 있습니다.

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